определен исходя из интересов как должника, так и кредитора.
(Привилегии конверсии также следует учитывать.) Тот факт, что на
фондовом рынке прижились слабые по своей внутренней сути
привилегированные акции и Уолл-стрит, наоборот, отказывается от более
сильной формы доходных облигаций, можно расценивать как чудесную
иллюстрацию того, что финансовый рынок пытается сохранить
традиционные принципы и привычки, несмотря на новые условия, которые
взывают к его обновлению. С каждой новой волной оптимизма или
пессимизма мы готовы забыть историю и опробованные временем
принципы, но своих предубеждений и предрассудков придерживаемся
упорно и безоговорочно.
5. Пассивный инвестор и обыкновенные
акции
Инвестиционные качества обыкновенных акций
В первом (1949 год) издании книги в этой части был приведен
детальный пример, рассматривающий инвестиционный портфель со
значительной долей обыкновенных акций[57]. Последние в целом
рассматривались как высокоспекулятивные и потому небезопасные
финансовые инструменты. Их курс упал довольно низко по сравнению с
высоким уровнем 1946 года, но вместо привлечения инвесторов, которые
должны были бы воспользоваться низкими ценами, это падение оказало
обратный эффект, подорвав доверие к акциям. Мы уже анализировали
противоположную ситуацию, сложившуюся на протяжении следующих 20
лет, когда рост курсов акций создал о них впечатление как о надежных и
прибыльных объектах для инвестиций, несмотря на рекордно высокий
уровень цен, свидетельствовавший о значительной степени риска[58].
Наши аргументы при рассмотрении ситуации с обыкновенными
акциями в 1949 году сводились к двум основным положениям. Первое
состояло в том, что они обеспечивали существенную антиинфляционную
защиту покупательной способности инвестора, тогда как облигации были
бесполезны в этом отношении. Второе обусловливалось их более высокой
средней доходностью для инвесторов на протяжении многих лет. Это
достигалось благодаря тому, что средняя дивидендная доходность
превышала доходность качественных облигаций, а также благодаря ярко
выраженной тенденции к росту рыночной стоимости акций в долгосрочном
периоде в результате реинвестирования корпорациями нераспределенной
прибыли.
Хотя два этих обстоятельства и обеспечили акциям как объекту
долгосрочных инвестиций преимущество по сравнению с облигациями, мы
постоянно предупреждали, что их выгоды могут быть сведены на нет, если
за них уплачена слишком высокая цена. Именно это и произошло в 1929
году, и рынку понадобилось 25 лет, чтобы вернуться к уровню, с которого
он просто "обвалился" в 1929-1932 годах[59]. С 1957 года обыкновенные
акции, опять в силу своей высокой цены, утратили традиционное
лидерство с точки зрения дивидендной доходности по сравнению с
уровнем процентной доходности для облигаций[60]. Остается лишь
наблюдать, как в будущем повлияют на это соотношение инфляция и
экономический рост.
Для читателя должно быть очевидно, что мы не испытываем